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　　8月SMM中国电解铜产量环比减少0.28万吨至117.15万吨✿ღ★，环比减少0.24%✿ღ★，同比上升15.59%✿ღ★。略高于预期值的116.83万吨✿ღ★。受政策影响9月废产阳极板供应量将明显下降✿ღ★，叠加9月后将进入密集检修期✿ღ★，SMM预计9月电解铜产量将大幅下降5.25万吨天海翼步兵✿ღ★，且10月仍维持在低位✿ღ★。中游精炼铜供应端边际利多预期明显✿ღ★。

　　需求端✿ღ★，精废替代作用凸显✿ღ★，电解铜消费受到支撑天海翼步兵✿ღ★。现货方面✿ღ★，前期进口铜到货持续冲击升水✿ღ★，而加工材企业消化能力有限✿ღ★。高铜价下旺季需求没有显现✿ღ★，库存走高bifaVIP认证✿ღ★。

　　鉴于长期铜精矿紧张预期并未改变✿ღ★，下方空间并不大✿ღ★，短期支撑在78000-78500✿ღ★。上方关注80800-82000压力✿ღ★。旺季供需或双驱动✿ღ★，关注铜价是否向上突破✿ღ★。

　　短期消息面✿ღ★：印尼哥拉斯伯格铜矿场（Grasberg mine）地下矿井发生通道泥土堵塞✿ღ★，导致七名矿工被困✿ღ★，矿场作业暂停✿ღ★。该矿是世界上最大的铜金矿之一✿ღ★，24年铜矿产量为81.6万吨✿ღ★，加剧铜精矿供应紧缺担忧✿ღ★。

　　SMM将2025年全年主要新增铜精矿供应由63.8万吨连续下调两次至19.55万吨✿ღ★，最新略微上调至24.92万吨✿ღ★，主要原因是样本数据扩大✿ღ★。相应的铜精矿产量增速✿ღ★，年初3.25%下调至0.995%后略上调至1.27%✿ღ★。总量上看✿ღ★，铜精矿在本轮2017-2025年一直未能有效扩张✿ღ★，因矿山老龄化✿ღ★、资源濒临枯竭✿ღ★、品位下降等因素✿ღ★。因此1.27%的增速在历史中仍处于低位✿ღ★，对铜价仍有支撑作用✿ღ★。

　　增量预期下调的项目包括✿ღ★：（1）最重要的就是刚果金KK矿发生矿震✿ღ★，直接导致Kakula矿区的生产严重受损✿ღ★，已于5.20日暂停作业✿ღ★。Ivanhoe Mines6月14日当周发布最新的2025年Kamoa-Kakula铜产量指引量为37-42万金属吨✿ღ★，较年初发布的铜产量指引量52-58万金属吨下降了28%✿ღ★。复产数量主要摊销到26年✿ღ★，导致26年铜矿增长预期超过3%✿ღ★。因此26年矿供应增速是一个由上至下的拐点✿ღ★。（2）Quellaveco投产进度不及预期✿ღ★，我们预计2025年铜产量下滑5.37万吨✿ღ★。（3）Grasberg Mine矿山处于在不同阶段之间的过渡状态✿ღ★，预计由于矿石品位下降以及铜回收率降低✿ღ★，产量预计下滑6.7万吨bifaVIP认证✿ღ★。（4）3.23消息Antamina铜矿作为全球最大铜锌矿之一✿ღ★，停工封锁✿ღ★。其他还有6月初 Teck Resources旗下Carmen de Andacollo铜矿发生机械故障✿ღ★，需停工1个月✿ღ★，该铜矿年产5万吨✿ღ★；Hudbay Minerals表示由于加拿大森林野火事件的频发✿ღ★，暂停Snow Lake多金属矿的生产运营✿ღ★，该铜矿年产1万吨✿ღ★。

　　铜精矿需求端✿ღ★，粗铜产能的快速扩张是铜精矿供应紧缺的最主要原因✿ღ★。2025年✿ღ★，粗铜产能扩张持续✿ღ★，产能增加约182万吨✿ღ★。这使得铜精矿供应紧缺持续扩大✿ღ★，铜精矿供应短缺略微回调至为116.5万吨✿ღ★。

　　TC指铜的粗炼费用天海翼步兵✿ღ★。短期TC仍在急剧下滑✿ღ★。低TC反应了铜精矿紧缺的预期✿ღ★，SMM进口周度TC报-40.85美元/干吨✿ღ★，较上一期增加1.52美元/干吨✿ღ★。短期TC为负并持续表明铜精矿供应偏紧持续✿ღ★。25年初✿ღ★，由于长单TC由80美元/干吨大幅下调至21.25美元/干吨左右✿ღ★，大幅挤压了铜精矿冶炼的总体利润✿ღ★，无论长单✿ღ★、短单都将处于亏损✿ღ★。精炼铜冶炼企业将进入寒冬✿ღ★，将进一步挤压精炼铜的产量✿ღ★。部分精炼铜冶炼厂将出现无米之炊✿ღ★。而近期Antofagasta与中国冶炼厂年中谈判结果落定✿ღ★，年中TC长单价落至0美元/吨✿ღ★，预示2026年初铜精矿谈判可能仍艰难✿ღ★，铜精矿供应紧缺难以缓解天海翼步兵✿ღ★。

　　对于多头最有疑虑的就是低TC下产量相对高位✿ღ★。最主要的原因目前长单水平下不包含副产品收益还略有利润✿ღ★。之前囤积的铜精矿库存发挥了调节作用✿ღ★，使得产量下降时间拖长✿ღ★，过程曲折✿ღ★。还有就是副产品金银的收益较高✿ღ★，冶炼厂因此加大了其他矿种的消纳✿ღ★，如金精矿等✿ღ★。最后是废铜由于公平审查条例加工成废铜杆利润缩减✿ღ★，因此流向精铜端比例大幅提高至60%-70%✿ღ★。产量高位是暂时现象✿ღ★。我们更应关注从23年底最高的增量以来✿ღ★，产量同比和累计同比增速已经大幅趋缓✿ღ★，这说明上游铜精矿供应偏紧已经传导到了精炼铜环节✿ღ★。今年这种情况在9月大幅检修后以后开始显现✿ღ★。

　　长期来看✿ღ★，这种铜精矿趋缓传导至精炼铜产量增速趋缓的规律也是存在的✿ღ★，1985年以来的数据显示✿ღ★，精炼铜供应增速趋缓滞后于铜精矿增速趋缓约1年左右✿ღ★，主要原因就是铜矿库存在起到缓冲作用✿ღ★，另外废铜相对紧张也对精炼铜供应增速产生制约✿ღ★。

　　8月SMM中国电解铜产量环比减少0.28万吨至117.15万吨✿ღ★，环比减少0.24%✿ღ★，同比上升15.59%✿ღ★。略高于预期值的116.83万吨✿ღ★。

　　受政策影响9月废产阳极板供应量将明显下降✿ღ★，叠加9月后将进入密集检修期✿ღ★，SMM预计9月电解铜产量将大幅下降5.25万吨✿ღ★，至111.9万吨✿ღ★，同比增幅降为11.42%✿ღ★。

　　据SMM预估8月铜材产量为170.33万吨✿ღ★，环比增加0.2%✿ღ★；8月铜材行业开工率为61.83%✿ღ★，环比增加0.25个百分点✿ღ★，同比减少3.38个百分点✿ღ★。

　　8月铜材行业开工率较7月小幅回升持稳✿ღ★，主要是由精铜杆开工率回升贡献✿ღ★。据了解,近期受发改委2025(770号)文影响✿ღ★，各地开始陆续制定对招商引资行为加强监管✿ღ★，其中可能对再生铜行业的地方税收返还✿ღ★，设备租赁,反向开票等方面造成较大影响✿ღ★。废铜杆开工率继续下滑✿ღ★，转而消费精铜杆✿ღ★。主要是各行业景气度如下✿ღ★：铜箔行业（78.44）电解铜杆行业（68.37）铜板带行业（65.87）铜管行业（65.7）铜棒行业（43.87）再生铜杆行业（28.33）✿ღ★。预计9月铜材行业的整体开工率预计为63.87%✿ღ★，环比上升2.04个百分点✿ღ★，同比下降11.16个百分点✿ღ★。

　　周度来看✿ღ★，国内主要精铜杆企业周度（8月29日-9月4日）开工率上升至69.78%bifaVIP认证✿ღ★，环比增长1.66个百分点天海翼步兵✿ღ★，低于预期0.77个百分点✿ღ★，同比下降8.37个百分点✿ღ★。

　　铜杆占下游需求的55%✿ღ★，因此托举铜下游需求在淡季末端旺季初期持稳✿ღ★。铜杆所对应的下游行业是电线电缆和漆包线✿ღ★。本周铜价继续上涨✿ღ★，下游消费疲软作用下✿ღ★，企业成品库存环比上升5.29个百分点✿ღ★，录得71600吨✿ღ★。预计下周开工率回落有限✿ღ★，因旺季来临✿ღ★。

　　如AI对铜需求乐观估算所说✿ღ★，电网工程年化计划同比增速将达到6.8%✿ღ★。电网投资占需求的46.9%,按照百分比预计贡献增速3.2%✿ღ★，这部分增长届时都会体现在对精铜杆开工率的托举上bifaVIP认证✿ღ★。

　　截止到9.10日✿ღ★，LME库存155055吨✿ღ★，减少3525吨✿ღ★。上期所库存增加2103吨至81851吨✿ღ★，社会库存和保税区库存持平bifaVIP认证✿ღ★，总库存持平略减✿ღ★。淡季国内外仅小幅累库✿ღ★，累库幅度小于往年✿ღ★，总库存仍位于5年中低位✿ღ★，显示高增的精炼铜产量并未对消费产生很大的消极影响✿ღ★，显示消费体现出较强的韧性✿ღ★。 随着旺季到来✿ღ★，预计库存走向去库✿ღ★。

　　综上所述✿ღ★：旺季供需或双驱动✿ღ★，关注铜价是否向上突破✿ღ★。铜精矿实际供应增速在25年仍位于极低水平且粗铜产能扩大导致铜精矿供应紧缺较为确定✿ღ★。短期TC加剧下滑至并维持-40美元/干吨以下低位✿ღ★，矿端紧张会慢慢传导到精炼铜冶炼环节✿ღ★，产量增速在9-10月下滑较为确定✿ღ★。需求来看✿ღ★，仍能承接高增的精炼铜产量✿ღ★，旺季到来下游开工率即将回升天海翼步兵✿ღ★，目前小幅累库✿ღ★，总库存位于相对低位✿ღ★。关注去库节点✿ღ★。

　　鉴于以上原因✿ღ★，下方空间并不大✿ღ★，短期支撑在78400-78800✿ღ★，压力位在80800-82000✿ღ★。目前期价极度收敛✿ღ★，关注能否向上突破✿ღ★。